Conflicto Rusia-Ucrania: Caída generalizada en el día de hoy tras la ofensiva de Rusia contra Ucrania. Maniobra que a Rusia tampoco le está saliendo barato, con el índice RTSI -índice compuesto por 50 valores cotizados en la bolsa de Moscú- retrocediendo un 40% en estos momentos.
Mientras tanto, commodities y precios energéticos cotizan con grandes ganancias, siendo, paradójicamente, la base de la generación de caja de más del 50% del índice. De estar en lo cierto el mercado, las restricciones del mundo occidental a las empresas rusas pesarán más que la escalada de precios en las materias primas, y, por lo tanto, los problemas de oferta persistirían agravando los cuellos de botella sosteniendo una inflación más elevada. Lost-Lost
Si esto ocurriera deberíamos plantearnos una ralentización del ciclo antes de lo que inicialmente habíamos descontado. Ya venimos advirtiendo del mensaje que la renta fija viene transmitiendo, con la curva estadounidense aplanándose con fuerza en el tramo 2-10 años. Alemania, por su parte, ya cuenta con la posibilidad de entrar en una recesión técnica durante el 1T de 2022.
-En 2014, Rusia apoyó una rebelión armada de separatistas prorrusos que querían formar dos repúblicas independientes en el Donbas. Estas acciones siguieron a la anexión de Crimea por parte de Rusia en febrero de 2014. En abril de ese año estalló una guerra en Ucrania y los combates continuaron en 2015.
-En febrero de 2015, Rusia y Ucrania llegaron a un acuerdo de paz (Acuerdo de Minsk), pero a pesar de ello, la zona sigue siendo una zona de conflicto. Durante la guerra, Estados Unidos y Europa impusieron sanciones a personas, organizaciones y empresas rusas, pero no llegaron a sancionar la capacidad de Rusia para exportar productos básicos.
-A principios de 2021, Rusia volvió a acumular tropas en la frontera ucraniana con el fin de disuadir una mayor expansión de la OTAN. Varios eventos durante el verano y el otoño motivaron a Putin a aumentar aún más los niveles de tropas alrededor de Ucrania. Rusia ha desplegado ahora aproximadamente el 32% de sus grupos tácticos de batallones militares cerca de Ucrania, una cifra que la comunidad de inteligencia de Estados Unidos cree que podría aumentar hasta el 60%.
-Funcionarios rusos y bielorrusos también anunciaron que sus fuerzas participarán en un ejercicio conjunto que duraría hasta el 20 de febrero incluyendo el despliegue de un escuadrón de cazas y batallones de defensa aérea en este conflicto Rusia-Ucrania.
-En resumen, en este conflicto Rusia-Ucrania, Rusia ha ido creando las condiciones para poder llevar a cabo una importante escalada militar con poca antelación y sin avisar.
-Rusia comenzó una invasión más amplia en Ucrania durante esta noche.
-Putin, en un comunicado, dijo que su objetivo es desmilitarizar Ucrania y tomar los dos territorios del este (Luhansk y Donetsk) sin ocupar toda Ucrania.
-Las materias primas afectadas: gas natural, petróleo, paladio, trigo- cotizando con ganancias.
-El dólar (1,1130 dólares por euro), el oro (1.929 dólares por onza) y los bonos del Tesoro (T+10 1,94%) suben en una huida hacia los refugios. Los activos de riesgo capitulan, con los bancos de la UE a la cabeza (Santander -7,64%, BNP Paribas -7,61%, Deutsche Bank -12%).
-Mientras que el petróleo sube -barril de Brent alcanzando los 100 dólares por barril- los rendimientos reales se desploman.
-El primer ministro Johnson dijo que los aliados han acordado un paquete masivo de sanciones económicas diseñadas a tiempo para frenar la economía rusa, ante el conflicto Rusia-Ucrania
-En Estados Unidos, Biden hablará esta tarde. Se especula con que anunciará otra salida de petróleo de las reservas estratégicas. Algo que solo supondrá un alivio temporal para los precios, aunque todo esto acelera un acuerdo con Irán, permitiéndole al país reanudar las exportaciones de petróleo y liberar sus reservas de petróleo (ahora 103 millones de barriles).
-En cuanto a las sanciones, la UE y los EE.UU. podrían centrarse en el sector financiero de Rusia y en las exportaciones de tecnología a Rusia -según ha dicho esta mañana Úrsula Von der Leyen, presidenta de la Comisión Europea-.
-China, da una de cal y otra de arena. Rehúye de condenar públicamente a Rusia pero defiende la soberanía de Ucrania.
-Todo esto, despeja paulatinamente la idea de una subida de 50 puntos básicos por parte de la Reserva Federal estadounidense en marzo. Mientras, el Banco Central Europeo (BCE), comienza a sugerir la ampliación de compras de activos hasta finales de año.
Al principio de la nota hacíamos mención al término Lost-Lost, en la que todas las partes del conflicto perderían y conduciría a una recesión. Aunque Europa se vea evidentemente en la obligación de imponer sanciones, que estas se apoyen en el control de las exportaciones de energía rusa debería ser muy meditada antes de ejecutar -Europa obtiene más del 40% de su gas de Rusia-.
Pero…¿y si en este conflicto Rusia-Ucrania, Rusia invade totalmente a Ucrania y Europa y Estados Unidos expulsan a los bancos rusos del SWIFT e imponen otras restricciones debilitantes al sistema bancario ruso?
Esto podría restringir –más incluso que el mero control de las exportaciones- la posibilidad de que Rusia vendiera petróleo y otros productos básicos en los mercados internacionales. Por lo que sin una respuesta de emergencia de la OPEP+, el petróleo podría superar los 100 dólares por barril holgadamente. Además, el precio de otras materias primas también son vulnerables. Actualmente Rusia no solo es el mayor proveedor de gas natural a Europa, sino que es el mayor proveedor mundial de paladio y el segundo productor de cobalto -transición verde-.
El petróleo ha desempeñado un papel vital en casi todas las recesiones importantes de Estados Unidos desde la Segunda Guerra Mundial, cuando se convirtió en la principal fuente de energía para la economía estadounidense y mundial. El PIB estadounidense disminuyó un 3,2% desde 1973 hasta 1975, tras la crisis del petróleo de 1973. El precio del petróleo se cuadruplicó cuando la OPEP amenazó con dejar de suministrar petróleo a Estados Unidos en represalia por su apoyo a Israel en la guerra del Yom Kippur -conflicto árabe israelí-. Esta combinación de aumento de los precios del petróleo y descenso de la economía se conoce ahora como el periodo de estanflación.
En 1979, con la caída del Sha de Irán los precios del petróleo se dispararon de nuevo, y Estados Unidos entró en una doble recesión (1980 y 1981-1982) mientras la Reserva Federal subía el tipo de interés de los fondos federales al 20% en su intento de controlar la inflación. En total, la economía estadounidense cayó un 4,9% durante este periodo.
En 1990 los precios del petróleo subieron brevemente cuando Irak invadió Kuwait y las fuerzas internacionales, lideradas por Estados Unidos, iniciaron la Guerra del Golfo para expulsar a Irak. Siguió una breve recesión en la que la economía estadounidense se contrajo un 1,4%.
Las causas de la Gran Recesión de 2008 fueron fundamentalmente financieras. Pero además, si hacemos memoria, el petróleo pasó de 95 dólares a principios de ese año a 147 dólares por barril a principios de julio. La subida del petróleo (y de otras materias primas) se debió en parte a las compras chinas antes de los Juegos Olímpicos de verano de 2008 y al debilitamiento del dólar estadounidense -entre otros factores-.
Por lo tanto, si los precios del petróleo suben rápidamente a 135 dólares como reacción a la incapacidad de Rusia para exportar su petróleo, el crecimiento mundial podría sufrir un recorte importante este año. Como decimos, Estados Unidos y Europa han amenazado a Rusia con que, si invade Ucrania, responderán con medidas draconianas, como expulsar a Rusia del SWIFT. Estados Unidos expulsó a Irán de SWIFT en 2018 después de que Trump sacara a Estados Unidos del acuerdo con Irán. Al hacerlo, impidió que los cargadores internacionales de petróleo pudieran asegurar sus cargas de petróleo hacia y desde Irán. También hizo casi imposible que las empresas de comercio de petróleo entregaran el pago a cualquier banco iraní para comprar su petróleo. Como resultado, las exportaciones de petróleo de Irán cayeron de 2,4 millones a 350.000 barriles diarios en cuestión de meses. Estados Unidos compensó esta pérdida aumentando la producción de petróleo de esquisto en 3 millones de barriles diarios ese año.
Dicho esto, hay que tener en cuenta que cuando Estados Unidos revocó el acuerdo con Irán y aplicó restricciones a su sistema bancario, los mercados del petróleo se abastecieron adecuadamente. Es más, los mercados del petróleo tuvieron un exceso de suministro durante todo el año. Alimentado por la oferta adicional de Estados Unidos, pero también de Arabia Saudí.
En la actualidad, los mercados están muy ajustados, como demuestra la retracción del mercado de futuros, lo que significa que el precio al contado se negocia con una prima respecto a los futuros. El mercado sólo hace esto si quiere sacar barriles de los inventarios porque el mercado al contado necesita esos barriles ahora. En 2011, el mercado se volvió extremadamente tenso cuando la producción se paralizó durante la guerra civil libia. Un total de 59 millones de barriles de producción se perdieron durante esa guerra civil. Como resultado, el diferencial entre el contado y el contrato a 6 meses se disparó hasta 25 dólares y el petróleo pasó de 100 a 125 dólares por barril. No hay forma de cuantificar la cantidad total de barriles perdidos en caso de sanciones a las exportaciones rusas, ya que pueden prolongarse indefinidamente. La OPEP (sin Irán) tiene unos 4 millones de barriles de capacidad de reserva, pero es posible que sólo pueda aumentar rápidamente la producción en 2 millones de barriles al día (como vimos en abril de 2020).
Con todo esta incertidumbre hacer estimaciones es muy complicado. Venimos de hacer rotaciones en nuestras carteras de inversión desde financial assets hacia hard assets. Nuestra estrategia de inversión se basaba en una disrupción entre oferta y demanda dentro del mercado de materias primas agravado por la pandemia, pero que tiene su origen en una reducción progresiva en el CAPEX -inversión- en la última década, y no en un conflicto bélico. Además, la consecuente inflación presiona a Bancos Centrales a llevar a cabo políticas monetarias más restrictivas, empujando al alza los tipos de interés, drenando liquidez en mercado, lo que provoca ajustes en valoraciones elevadas dentro del mercado. Dicho esto, estamos viendo correcciones muy fuertes en valores que seguirán marcando el crecimiento y quedan menos expuestos a eventos atípicos como el actual. Venimos de preparar nuestras carteras para que se vean beneficiadas ante todos los escenarios, controlando la volatilidad y fijando una estrategia para invertir en aquellos sectores que ofrezcan un mayor retorno en el medio-largo plazo.
Diego Morales, CEFA
